AEKINVESTMENT SECURITIES
ฝ่ายวิเคราะห์หลักทรัพย์ | Equity Research31 กรกฎาคม 2569
บทวิเคราะห์หุ้น สัปดาห์ละตัว จาก Aekinvestment โดย เอกพิทยา เอี่ยมคงเอก
สัปดาห์นี้ ซีพี แอ็กซ์ตร้า(SET : CPAXT)
กลุ่มอุตสาหกรรม: พาณิชย์/ค้าปลีก
กำไรถูกกดจากฐานสูงและมาร์จิ้น ไม่ใช่ธุรกิจถดถอย
ปี 2568 กำไรสุทธิ CPAXT อยู่ที่ 9,356 ล้านบาท ลดลง 11.5% จากปีก่อนที่ 10,569 ล้านบาท ตัวเลขที่ดูอ่อนนี้มาจากสองปัจจัยที่เป็นวัฏจักร ไม่ใช่โครงสร้าง หนึ่งคืออัตรากำไรขั้นต้นจากการขายที่ย่อลงเล็กน้อยเหลือ 14.3% จากการที่สินค้ากลุ่ม non-food มาร์จิ้นสูงขายชะลอตามกำลังซื้อ และบริษัทต้องใช้กลยุทธ์ราคาสู้ในตลาด สองคือฐานกำไรปี 2567 ที่สูงผิดปกติ เมื่อมองที่รายได้รวมยังโตเป็น 520,706 ล้านบาท และยอดขายออนไลน์โต 27.4% เราเห็นว่าเครื่องยนต์ยอดขายยังทำงานปกติ สิ่งที่หายไปคือมาร์จิ้น ซึ่งเป็นตัวแปรที่ฟื้นได้เมื่อ mix สินค้ากลับมา
Q1/69 ยืนยันแล้วว่ากำไรกลับมาโต
ไตรมาส 1/2569 กำไรสุทธิ 2,793 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 6% YoY และ 9% QoQ บนรายได้รวม 136,050 ล้านบาทซึ่งเป็นระดับสูงสุดใหม่รายไตรมาส จุดที่เราให้น้ำหนักคือกำไรกลับมาเป็นบวกทั้ง YoY และ QoQ พร้อมกัน หลังจากติดลบมาหลายไตรมาส โดยได้แรงหนุนจากยอดขายที่ทำสถิติและต้นทุนดอกเบี้ยที่ลดลงจากการบริหารหนี้ ยอดขายออนไลน์ยังโต 27.6% และสัดส่วนการขายนอกร้านขยับเป็น 22% ของรายได้ขายสินค้า เราจึงมองว่าโมเมนตัมกำไรได้ผ่านจุดต่ำสุดของรอบไปแล้ว
โมเดล B2B + ออนไลน์ คือส่วนที่ตลาดมองข้าม
ตลาดยังคิดราคา CPAXT เป็นค้าปลีกที่โตช้าตามการบริโภคในประเทศ แต่โครงสร้างรายได้กำลังเปลี่ยน ธุรกิจค้าส่ง B2B ผ่านแม็คโครโตต่อเนื่องจากสาขาใหม่และ Omni Channel ขณะที่แพลตฟอร์มออนไลน์ Makro PRO ครองอันดับหนึ่ง Grocery E-Commerce ของไทยต่อเนื่องเป็นปีที่สอง สองส่วนนี้มาร์จิ้นและการเติบโตสูงกว่าค้าปลีกดั้งเดิม และช่วยกระจายความเสี่ยงจากกำลังซื้อในประเทศ นอกจากนี้การขยายในมาเลเซียและอาเซียนเปิดพื้นที่เติบโตระยะยาวที่ยังไม่สะท้อนในราคาปัจจุบัน อีกทั้งปัญหาที่กัมพูชา อาจจะกระทบในสาขาที่เปิด แต่เป็นส่วนน้อยของรายได้ทั้งหมด กรณีมีการตัดค่าเสียหายในการลงทุน ก็อาจจะเป็นแค่ชั่วคราว(กรณีแย่สุด)
Valuation: หุ้น defensive ที่ราคาลงมาถึงจุดน่าสะสม
ประมาณการของเราให้กำไรปี 2569 ที่ 10,250 ล้านบาท (+9.6%) และปี 2570 ที่ 11,350 ล้านบาท (+10.7%) คิดเป็น EPS 0.98 และ 1.09 บาท ราคาหุ้นปรับลงกว่า 38% ในรอบปี ทำให้ปัจจุบันเทรดที่ PER ปี 2569 ราว 15 เท่า ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยในอดีตของตัวเองอย่างมีนัย สำหรับธุรกิจค้าปลีก-ค้าส่งที่มีกระแสเงินสดสม่ำเสมอและ Net IBD/Equity เพียง 0.33 เท่า เราให้ราคาเป้าหมาย 20.00 บาท อิง PER 20.3 เท่าของกำไรปี 2569 ซึ่งเป็นระดับที่หุ้นเคยเทรดในภาวะปกติ พร้อมเงินปันผลระหว่างรอ โดยปี 2568 จ่ายรวม 0.71 บาท/หุ้น Upside 35.1%
แนะนำ ซื้อ
ปัจจัยเสี่ยง: การฟื้นตัวของกำลังซื้อในประเทศที่ช้ากว่าคาด การแข่งขันด้านราคาที่กดมาร์จิ้นต่อเนื่อง และต้นทุนจากโครงการลงทุนใหม่เช่น Habitat ที่อาจกดกำไรระยะสั้น
ประมาณการงบการเงิน
CPAXT – ซีพี แอ็กซ์ตร้า | รายละเอียดประมาณการและสมมติฐาน
สมมติฐานหลักที่ใช้ในประมาณการ
รายได้รวมปี 2569 ที่ 548,000 ล้านบาท (+5.2%) เราอิงจากฐาน Q1/69 ที่ทำได้แล้ว 136,050 ล้านบาท และให้ 3 ไตรมาสที่เหลือโตในอัตราใกล้เคียงกัน โดยแรงขับหลักมาจากการเปิดสาขาใหม่ทั้งแม็คโครและโลตัส การเติบโตของยอดขายออนไลน์ และการขายนอกร้านที่มีสัดส่วนเพิ่มขึ้น ส่วนปี 2570 ที่ +5.1% เราให้เติบโตในระดับใกล้เคียงกัน สะท้อนการฟื้นตัวของกำลังซื้อในประเทศแบบค่อยเป็นค่อยไป ไม่ได้ใส่สมมติฐานการฟื้นตัวแบบก้าวกระโดด
อัตรากำไรขั้นต้นจากการขายเราให้ฟื้นจาก 14.3% ในปี 2568 เป็น 14.5% และ 14.7% สะท้อนการกลับมาของสินค้ากลุ่ม non-food ที่มาร์จิ้นสูงเมื่อกำลังซื้อทยอยฟื้น และการเพิ่มสัดส่วนสินค้า Private Label ที่มาร์จิ้นดีกว่า เราจงใจให้การฟื้นตัวช้าและระมัดระวัง เพราะการแข่งขันด้านราคาในกลุ่มค้าปลีกยังเป็นปัจจัยกดดันที่ยังไม่หมดไป การประเมินมาร์จิ้นแบบ conservative นี้เป็นจุดที่เราเชื่อว่ามี upside มากกว่า downside
ต้นทุนทางการเงินเราให้ทยอยลดลงจาก 8,300 ล้านบาทเป็น 8,000 และ 7,700 ล้านบาท สอดคล้องกับการบริหารหนี้และทิศทางดอกเบี้ย ซึ่ง Q1/69 เริ่มเห็นผลแล้วจากต้นทุนดอกเบี้ยที่ลดลง ประกอบกับฐานะการเงินแข็งแรง Net IBD/Equity เพียง 0.33 เท่า ทำให้บริษัทมีความยืดหยุ่นในการลงทุนและรักษาการจ่ายปันผล เราใช้อัตราภาษีที่ราว 20% และเผื่อส่วนของผู้ถือหุ้นส่วนน้อยไว้ในประมาณการกำไรส่วนบริษัทใหญ่แล้ว
ที่มาของราคาเป้าหมาย 20.00 บาท
เราประเมินด้วยวิธี PER โดยให้ 20.3 เท่าของ EPS ปี 2569 ที่ 0.98 บาท ได้ราคาเป้าหมาย 20.00 บาท ระดับ PER ที่เราเลือกเป็นค่าที่หุ้นเคยเทรดในภาวะปกติก่อนที่ตลาดจะกังวลเรื่องกำลังซื้อ เรามองว่าเมื่อกำไรกลับมาเป็นขาขึ้นชัดเจน ตลาดควรให้มูลค่ากลับสู่ระดับปกติ เราเลือกใช้ PER มากกว่า DCF เพราะกระแสเงินสดของธุรกิจค้าปลีกค่อนข้างสม่ำเสมอและตลาดคุ้นเคยกับการมองผ่าน PER อยู่แล้ว ทั้งนี้ที่ราคาเป้าหมาย หุ้นยังให้ dividend yield ราว 3.7% ซึ่งถือว่าเหมาะสมสำหรับหุ้น defensive
ปัจจัยเสี่ยง
หนึ่ง การฟื้นตัวของกำลังซื้อในประเทศที่ช้ากว่าคาด อาจทำให้ยอดขายสาขาเดิม (SSS) ยังไม่ฟื้นเต็มที่ สอง การแข่งขันด้านราคาในกลุ่มค้าปลีก-ค้าส่งที่เข้มข้น อาจกดดันอัตรากำไรขั้นต้นให้ฟื้นช้ากว่าที่เราคาด สาม ต้นทุนจากโครงการลงทุนใหม่ เช่น Habitat และการขยายในต่างประเทศ อาจกดกำไรในระยะสั้นก่อนที่จะสร้างผลตอบแทน และสี่ ความเสี่ยงด้านกำลังซื้อจากภาวะเศรษฐกิจมหภาคที่ยังเติบโตอย่างจำกัด
ตัวชี้วัดการดำเนินงานและอัตราส่วนสำคัญ
จัดทำโดยฝ่ายวิเคราะห์หลักทรัพย์ บล. Aekinvestment เพื่อเผยแพร่ต่อลูกค้าเท่านั้น ข้อมูลมาจากแหล่งที่เชื่อว่าน่าเชื่อถือแต่มิได้รับรองความถูกต้องครบถ้วน ประมาณการอาจเปลี่ยนแปลงโดยไม่ต้องแจ้งล่วงหน้า มิใช่การเสนอขายหลักทรัพย์ การลงทุนมีความเสี่ยง
