สภาวะตลาดสินทรัพย์ดิจิทัลกำลังส่งสัญญาณเปลี่ยนผ่านครั้งสำคัญ เมื่อเม็ดเงินไหลเข้าบริษัทบริหารคลังสินทรัพย์ดิจิทัล (DAT) ในเดือนพฤษภาคม 2569 ร่วงลงอย่างรุนแรงถึง 95% แตะระดับต่ำสุดนับตั้งแต่เดือนตุลาคม 2567 ปรากฏการณ์นี้สะท้อนให้เห็นถึงพฤติกรรมนักลงทุนที่เริ่มตั้งคำถามและประเมินความคุ้มค่าของโมเดลธุรกิจแบบดั้งเดิมที่เน้นเพียงการระดมทุนเพื่อถือครองโทเคน ท่ามกลางแรงกดดันจากความนิยมในกองทุน Spot ETF และข้อจำกัดด้านต้นทุนของบริษัท ส่งผลให้ผู้เล่นในตลาดต้องเร่งปรับตัวหาช่องทางสร้างผลตอบแทนเชิงรุกเพื่อความอยู่รอด ก่อนที่จะสูญเสียความน่าสนใจในสายตานักลงทุนไปอย่างถาวร
ข้อมูลล่าสุดจากแพลตฟอร์มวิเคราะห์ข้อมูลบนบล็อกเชน ดีไฟลามะ (DefiLlama) เผยให้เห็นภาพรวมที่น่ากังวลของอุตสาหกรรม เมื่อยอดเงินทุนสุทธิที่ไหลเข้าสู่บริษัทบริหารคลังสินทรัพย์ดิจิทัล (Digital Asset Treasury: DAT) ในเดือนพฤษภาคม 2569 หดตัวลงเหลือเพียง 180 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ซึ่งเป็นตัวเลขที่ต่ำที่สุดนับตั้งแต่เดือนตุลาคม 2567
ตัวเลขดังกล่าวคิดเป็นการปรับตัวลดลงอย่างหนักถึง 95% เมื่อเทียบกับเดือนเมษายนที่มียอดเงินทุนไหลเข้าสูงถึง 4.4 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ และยังต่ำกว่าค่าเฉลี่ยต่อเดือนในช่วงเดือนมกราคมถึงพฤษภาคมถึง 93% การดิ่งลงครั้งนี้เกิดขึ้นหลังจากที่ตลาดมีเม็ดเงินไหลเข้าอย่างคึกคักติดต่อกันสองเดือน โดยในเดือนมีนาคมและเมษายนมียอดอยู่ที่ 4.2 พันล้านและ 4.4 พันล้านดอลลาร์สหรัฐตามลำดับ
เมื่อเจาะลึกลงไปในรายละเอียดพบว่า เม็ดเงินเกือบทั้งหมดที่ไหลเข้ามาในเดือนพฤษภาคม เป็นผลงานของบริษัทที่บริหารคลัง บิทคอยน์ โดยกวาดสัดส่วนไปถึง 98% หรือราว 177 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ทว่าตัวเลขนี้ก็ถือว่าลดลงอย่างน่าตกใจเมื่อเทียบกับยอด 3.8 พันล้านดอลลาร์สหรัฐที่เคยทำได้ในเดือนเมษายน
ขณะเดียวกัน สินทรัพย์ในคลังที่ไม่ใช่บิทคอยน์ แทบจะไม่มีบทบาทสำคัญในการดึงดูดเม็ดเงินในเดือนพฤษภาคม โดยมีเพียงเงินทุนจำนวนเล็กน้อยที่ไหลเข้าสู่ ZCash, Story และ Sui ในทางกลับกัน Litecoin กลับเผชิญกับภาวะเงินทุนไหลออกถึง 1.89 ล้านดอลลาร์สหรัฐ
ขณะที่ภาวะชะลอตัวที่เกิดขึ้นตอกย้ำให้เห็นว่า นักลงทุนกำลังเพิ่มความเข้มงวดในการประเมินมูลค่าบริษัทบริหารคลังคริปโต หลังจากผ่านพ้นยุคเฟื่องฟูอย่างสุดขีดในปี 2568 แรงกดดันจากกองทุน ETF การถูกบีบของมูลค่าสินทรัพย์สุทธิ (NAV) และความคาดหวังต่อผลตอบแทนที่สูงขึ้น กำลังลดทอนความน่าสนใจของบริษัทที่ทำหน้าที่เพียงระดมทุนเพื่อกว้านซื้อและถือครองโทเคน
สอดคล้องกับมุมมองของกาแล็กซี ดิจิทัล (Galaxy Digital) บริษัทให้บริการทางการเงินด้านสินทรัพย์ดิจิทัลที่ออกมาระบุอย่างชัดเจนว่า ยุคทองของกลยุทธ์ “ระดมทุนและถือครอง” (Raise-and-hold) สำหรับกลุ่ม DAT ได้สิ้นสุดลงแล้ว ผู้บริหารคลังสินทรัพย์จำเป็นต้องนำเงินทุนไปแสวงหาผลประโยชน์เชิงรุกมากขึ้น ไม่ว่าจะเป็นการทำ Staking การลงทุนในโครงสร้างพื้นฐานของผู้ตรวจสอบธุรกรรม (Validator Infrastructure) หรือการใช้กลยุทธ์บนแพลตฟอร์มการเงินแบบกระจายศูนย์ (DeFi) แทนที่จะพึ่งพาเพียงการสะสมโทเคนแบบเดิม
เช่นเดียวกับรายงานจากเอเวอร์สเตก (Everstake) ผู้ให้บริการโครงสร้างพื้นฐานด้าน Staking เมื่อวันที่ 26 พฤษภาคม 2569 ที่ชี้ให้เห็นว่า บริษัทบริหารคลัง Ether กำลังเผชิญแรงกดดันอย่างหนักในการสร้างรายได้จาก Staking และกลยุทธ์ผลตอบแทนอื่นๆ เนื่องจากความร้อนแรงของ Spot Crypto ETF ได้เข้าไปแย่งชิงความน่าสนใจของบริษัทจดทะเบียนที่ดำเนินนโยบายเพียงแค่ถือครอง ETH แบบนิ่งๆ รายงานยังระบุด้วยว่า รายได้จากการทำ Staking คิดเป็นสัดส่วนเฉลี่ยถึง 60% ของรายได้ทั้งหมดในกลุ่มบริษัทบริหารคลัง 6 แห่งที่มีการเปิดเผยข้อมูล
ขณะที่ทางด้าน อาเธอร์ เฟิร์สตอฟ ประธานเจ้าหน้าที่ฝ่ายธุรกิจของบริษัทโครงสร้างพื้นฐานด้านการชำระเงิน เมอร์คิวริโอ (Mercuryo) ได้ให้มุมมองเชิงลึกว่า การโยนความผิดให้ ETF เพียงปัจจัยเดียวว่าทำให้เกิดการประเมินมูลค่าใหม่ของบริษัทบริหารคลังสินทรัพย์ดิจิทัลนั้น เป็นการมองข้ามความซับซ้อนของพลวัตตลาดที่แท้จริง
เฟิร์สตอฟ อธิบายว่า แม้ ETF จะเป็นเครื่องมือที่ช่วยให้สถาบันการเงินสามารถเข้าถึงคริปโตได้ง่าย มีสภาพคล่องสูง และต้นทุนต่ำ แต่ปัจจัยเฉพาะตัวของแต่ละองค์กรก็ส่งผลกระทบอย่างรุนแรงต่อการประเมินมูลค่า ไม่ว่าจะเป็นปัญหาการเจือจางของสัดส่วนผู้ถือหุ้น (Equity Dilution) ต้นทุนการดำเนินงานที่บานปลาย การขาดทุนในงบดุลและสภาวะความเสี่ยงโดยรวมของตลาด ซึ่งล้วนเป็นตัวตัดสินว่าหุ้นของบริษัทเหล่านี้จะซื้อขายในราคาพรีเมียมหรือมีส่วนลด
เฟิร์สตอฟ ย้ำว่า กองทุน ETF ได้สร้างข้อจำกัดเชิงโครงสร้างที่ไม่เคยมีมาก่อนในอดีต พวกเขากำหนดเพดานถาวรสำหรับค่าพรีเมียมที่บริษัทบริหารคลังจะสามารถเรียกเก็บได้ ทำให้ตอนนี้ทุกๆ ไตรมาส บริษัทเหล่านี้จะต้องหาเหตุผลและผลงานที่จับต้องได้มาอธิบายความชอบธรรมในการบวกราคาเพิ่ม
สำหรับบริษัทที่ถือครอง Ether และสินทรัพย์ที่ใช้กลไก Proof-of-Stake อื่น ๆ เฟิร์สตอฟ มองว่า การทำ Staking สามารถช่วยเพิ่มประสิทธิภาพในการใช้เงินทุน (Capital Efficiency) ได้ด้วยการสร้างกระแสเงินสดอย่างเป็นระบบ
อย่างไรก็ตาม กลยุทธ์นี้ไม่ใช่แนวทางแก้ปัญหาโครงสร้างองค์กรที่อ่อนแอได้ บริษัทที่มีต้นทุนการดำเนินงานสูง หรือมีการเจือจางของหุ้นอย่างต่อเนื่อง จะไม่สามารถใช้ผลตอบแทนเพียง 3% ถึง 5% จากการทำ Staking มาคำนวณเพื่อพยุงสถานะทางธุรกิจให้รอดพ้นจากวิกฤตได้
